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Propuesta cambiaria para salir de la crisis Parte de la versión 5 del documento ¿Qué hacer?

4 de Diciembre de 2013 Revisión: 14 de Julio de 2014 Revisión: 14 de Agosto de 2014

Significado de la propuesta cambiaria y otros comentarios finales.

Resumen ejecutivo

La situación cambiaria actual se ha hecho explosiva. La tasa de cambio en el mercado negro ha llegado a niveles asombrosamente altos, de 600% por encima de 6,30, el tipo de cambio oficial. Por su lado, la inflación acumulada ya llega a más del 60%, y se proyecta para finales de año entre 80% y 120% si no se corrige el rumbo. Mientras esto ocurre, nuestro gobierno aparenta no tener un plan claro de cómo enfrentar la situación, más allá de algunos anuncios tímidos y ha dado bandazos en sus propuestas públicas, además de que experimenta pugnas internas notables de poder. Finalmente, la percepción en el pueblo sobre la economía se deteriora día a día, indicando que el 80% de los encuestados no tienen confianza en el futuro de la economía, sobre todo en lo relativo al costo de la vida, y a la escasez.

El presente documento pretende hacer una contribución para una solución definitiva del problema desde el punto de vista de la acción de gobierno. Presenta en forma extensa una fundamentación teórica de la propuesta cambiaria adelantada en el documento Qué Hacer, que incluye la teoría del dinero, la banca, el sistema financiero, el contexto internacional y su evolución reciente, y las principales opciones con que cuenta un país como el nuestro en materia cambiaria, con la solución propuesta. En resumen:

1. No se puede entender el tema cambiario sin tener una sólida teoría del dinero, pues el tipo de cambio no es más que un precio entre dos monedas, cada una de las cuales es emitida por una autoridad monetaria distinta. Dicho precio, pues, depende del valor de cada uno de esos dineros.
2. Erróneamente se ha creído que la base del dinero son las reservas. Según esto, la base del bolívar sería el dólar, o las reservas internacionales en general, incluyendo el oro. O las reservas petroleras convertidas en dólares. De hecho, el valor del dinero se basa en la fe de la gente en el futuro de la economía. Es un dinero que depende de la confianza de la gente en la situación económica del país que lo emite. Esto se puede comprobar al constatar que más del 90% del dinero en el mundo tiene como base el crédito, no las reservas monetarias. Y crédito significa confianza, fe: el valor del dinero se basa en la fe en la economía.
3. El acuerdo internacional de Bretton Woods significó por mucho tiempo, desde la segunda guerra mundial hasta 1971, un sistema monetario relativamente estable. Cuando Estados Unidos lo rompió, porque no quiso convertir dólares en oro ante la demanda de varios países europeos, se generó un período de grandes crisis monetarias y financieras en el mundo, que afectaron más a los países pobres, y a los pobres del mundo.
4. Se hizo claro que ese sistema sirvió para enriquecer a el país emisor del dólar a costa de los demás países del mundo. Pero además se vio claro que su rompimiento empeoró la situación e implicó que los bancos internacionales, que de por sí tienen un gran incentivo a prestarse a sí mismos a través de empresas relacionadas, se desbocaron y crearon la gran burbuja financiera que estalló en el 2008, y que perjudicó a miles de millones de personas sobre todo en los países pobres, además de los pobres de los países ricos.
5. La ausencia de regulación mundial del sistema bancario-monetario, y la ausencia de un banco central mundial, produjo entonces los fenómenos de corridas contra países y los contagios que perjudicaron incluso a países pequeños solventes. El Fondo Monetario Internacional no jugó el papel que debió haber jugado, de garante de la estabilidad monetario financiera, sino como agente de los países imperialistas en lo económico y político.
6. Ante esa situación, algunos países optaron por la integración monetaria, como Europa. Pero muchos países pequeños, más indefensos, ante las fugas contra su moneda, ante el comportamiento irresponsable de algunos de sus gobiernos, optaron por dolarización, tipo de cambio fijo en relación al dólar, o control de cambios. En muchos, la solución no fue tal, y se rompieron sus esquemas cambiarios, que han sido bastante inestables en general.
7. Una solución muy deseable para países como el nuestro es la integración monetaria regional, que acompañe la integración económica y política en que estamos embarcados con los países del sur. Pero mientas esto ocurre, debemos adoptar una política cambiaria unilateral ante un mundo inhóspito caracterizado por las guerras cambiarias entre vecinos, como es el caso de Colombia contra nuestro país.
8. Venezuela realmente cuenta con condiciones envidiables comparadas con las de otros países pequeños. Sus grandes reservas petroleras, su alto ingreso petrolero, y la propiedad pública de más del 90% de las exportaciones, la coloca en una situación singular que no ha aprovechado apropiadamente hasta ahora.
9. Nuestra propuesta consiste en aprovechar al máximo esas condiciones, y establecer un sistema robusto, de auto-aseguro contra corridas, que implique la recuperación de la soberanía monetaria. De hecho, los regímenes de dolarización, de tipo de cambio fijo, y de control de cambios, implican todos la pérdida de la soberanía monetaria, pues es totalmente incompatible, como se explica abajo, tener con ellos una política monetaria activa.
10. Por ejemplo, fijar un tipo de cambio oficial bajo control de cambios, y emitir dinero del banco central para financiar los déficits del gobierno es contradictorio: se generará inflación y devaluación de manera lógica. No por casualidad en los catorce años de gobierno desde Chávez, el tipo de cambio oficial se ha devaluado en más de 1.200 % (ha perdido 92% de su valor externo), y la inflación acumulada es de más de 2.300%, cifras únicas en el mundo que reflejan el descalabro de nuestro régimen cambiario.
11. Una política monetaria activa, que implique control de los ciclos económicos, políticas de desarrollo, optimización del sistema de crédito interno, estabilidad monetaria y financiera, y hasta políticas redistributivas, es realmente un lujo en el mundo de hoy para un país pequeño que actúe de manera unilateral. Sin embargo, Venezuela está perfectamente capacitada para lograrlo por sus circunstancias especiales, como dijimos.
12. Pero se requiere un cambio radical de la política económica, como lo proponemos en el documento Qué Hacer. Modificar la política cambiaria dejando igual el resto de la política económica sería, en el mejor de los casos, una señal aislada en la buena dirección, que no aprovecharía todas las ventajas de un ajuste comprehensivo.
13. La imposición de un régimen de control de cambios tiene exactamente el mismo significado que el cierre de taquilla de un banco que se enfrenta a una corrida bancaria: los dos tienen el objetivo de evitar la fuga de reservas, en el caso del banco, y de divisas en el caso de un país. Es un régimen que solo se entiende como algo temporal, mientras el banco o el país demuestran que están solventes y recuperan la normalidad monetaria.
14. Un régimen permanente como este para un país solo tiene sentido si hay una situación endémica que implica que la gente, si se abre el sistema, se va a fugar contra el país. Esto ocurre en Cuba, por ejemplo. Pero no tiene que ocurrir en países como Venezuela.
15. Si mostramos nuestra solvencia, con una política económica realmente adecuada, podemos tener perfectamente influjos de capital, como ocurrió en el 2002, cuando se instauró un régimen como el que proponemos aquí, que entonces fue de corta duración debido al paro petrolero.
16. Nuestra propuesta es, de hecho, volver a ese régimen, de flotación limpia con bandas, pero hacerlo más robusto a shocks no solo económicos, sino también políticos. Es la única opción, repetimos, que permite la soberanía monetaria. Y estamos en perfecta capacidad de darnos ese lujo, si actuamos con conocimiento y coordinación en toda la política económica, tal como se propone en el documento Qué Hacer.

• La propuesta cambiaria para Venezuela

1. El régimen de flotación con bandas de 2002

1. En el año 2002, luego de un régimen de tipo de cambio fijo que no funcionó, como tampoco funcionaron los de la cuarta república luego del rompimiento de Bretton Woods, se impuso un régimen de flotación limpia con bandas implícitas. Es el mismo régimen que se propone aquí, pero fortalecido con un fuerte sobreprecio en las bandas, y con unas bandas explícitas, como se explicará con algún detalle abajo. Es el tipo de régimen que permite una política monetaria activa, como se describe en la parte teórica, y representa un robustecimiento, no solo contra shocks económicos, sino políticos, que fue lo que desbarató el régimen del 2002, pero que sucumbió a rumores orquestados políticamente luego de finalizar el paro petrolero. Lo expondremos después de una motivación previa.

2. Diagnóstico de los últimos 14 años: surgimiento del control de cambios

1. En Venezuela, este régimen de control de cambios se implantó en el 2003, al final del paro petrolero, cuando se generó un rumor, motivado políticamente, de que los bancos iban a declarar cesación de pagos (iban a cerrar prácticamente, según el falso rumor, y nadie iba a poder retirar su dinero de sus cuentas). Esto generó una corrida contra el país muy grande y se tomó la medida.
2. Al interior del gobierno, el ministro jefe del gabinete económico se opuso a la medida, pues argumentó que, siendo un jueves, y el rumor de la cesación era para el lunes siguiente, que el régimen de flotación implantado aguantaría hasta entonces, y que en ese momento se comprobara que el rumor era falso, haciendo anuncios correspondientes. Ese ministro había hecho una cadena de radio y televisión días antes, argumentando que había suficientes reservas internacionales, y que el país estaba en posición de recuperación de la producción petrolera, y por lo tanto, de recuperación de la solvencia necesaria.
3. A pesar de su opinión, se impuso el control de cambios por deseos del presidente Chávez. El lunes se comprobó que el rumor era falso, pero se cerró la taquilla: el banco central dejó de ofrecer dólares en sus subastas diarias.
4. Es claro que el país estaba solvente, pues la situación de disminución petrolera era temporal y el monto de reservas internacionales líquidas era todavía bastante grande. De hecho, en tres meses PDVSA ya había recuperado sus niveles normales de producción. Por otro lado, el rumor se comprobó que era falso, y motivado políticamente. Adicionalmente, con las medias del “Plan de consenso nacional”, impulsado por el el Ministerio de Planificación y Desarrollo, que incluía las medias planteadas en el documento Qué Hacer, había un sólido fundamento para demostrar la solvencia, dentro de sus determinantes fundamentales, de la economía del país.
5. Por tanto, la medida de control de cambios, de cierre de taquilla, debía ser temporal, como anunció públicamente el mismo ministro, de Planificación y Desarrollo. Pero la medida se hizo permanente, y ese ministro (Felipe Pérez Martí) fue expulsado del gobierno.

3. Diagnóstico de los últimos 14 años: las cifras

1. Las cifras relacionadas con el control de cambios están listadas en el diagnóstico de toda la economía, al principio del documento Qué Hacer. Un resumen significativo puede ser visto a través tres realidades significativas. Primero, el objetivo principal del control de cambios era el parar la fuga de capitales. Sin embargo, las cifras de la balanza e pagos muestran que dicha fuga ha sido escandalosa: entre 1998 y el año 2012 fue de 136 miles de millones de dólares, al pasar los activos brutos en manos privadas de 23,9 a 160,3 miles de millones de dólares, lo que representa un 470% de incremento.
2. La segunda tiene que ver con la sobrevaluación de la moneda. Como se puede ver en el gráfico que mostramos arriba, el tipo de cambio real se ha sobrevaluado muy significativamente en los últimos 14 años. Luego de una recuperación de la situación durante el período de la flotación limpia mencionada, hubo un deterioro marcado y continuado a partir de entonces. Como se ha dicho en el documento, esto ha perjudicado al sector productivo interno en términos de pérdida de competitividad con los productos importados, que han sido más atractivos, y al sector exportador no tradicional, que ha perdido competitividad externa.
3. La sobrevaluación muestra un deterioro de la economía que no solo es reflejo del régimen cambiario, por supuesto, sino de todas las políticas económicas, en particular las que han perjudicado la productividad, como las de las importaciones baratas del gobierno, la política fiscal pro-cíclica, y las que han producido inflación, como la política monetario-fiscal en presencia de ese régimen cambiario.
4. La tercera, relacionada con la segunda, es que el valor interno y externo de la moneda se ha desplomado. En relación a la inflación, la acumulada ha sido de 2.056%, como se dijo en el diagnóstico del documento QH. Y la devaluación nominal ha sido de 1.017 % en el mercado oficial, y la brecha entre la tasa oficial y la del mercado negro es hoy 600%, algo realmente asombroso.
5. La cuarta es que la autoridad monetaria no ha respetado la restricción de que en un régimen como este, no se puede tener una política de expansión monetaria, y menos para financiar el déficit del gobierno sin una contrapartida real. La política monetaria, pues, ha contradicho la política cambiaria, lo cual ha venido agravando su sostenibilidad, y el problema del mercado negro que vemos hoy en día, que muestra claramente que el motivo de fuga de capitales se ha acrecentado acusadamente.
6. La quinta es que se pretendió convertir el régimen cambiario de cierre de taquilla no solo en la política cambiaria en sí misma, sino en un instrumento política económica en todos los ámbitos: política redistributiva, al establecer los distintos niveles para distintos tipos de bienes; política de promoción del desarrollo productivo, al subsidiar la compra de insumos para la industria a ser favorecida; política de desarrollo humano, al subsidiar los estudios de venezolanos en el exterior; etc.
7. Cuando hay para cada uno de estos objetivos una política distinta, el régimen, deficiente y erróneo de por sí para el objetivo cambiario, se convirtió en el remedio que todo lo pretendía curar. Es como si a un enfermo de varias dolencias, se pretendiera curar con el remedio de solo una de ellas, administrado con una dosis mucho más elevada para curar esa enfermedad, con la pretensión de que así se curan todas las demás.
8. La conclusión es que el cierre de taquilla no ha permitido frenar lo que motivó su activación: la fuga de capitales. En vez de ser una política temporal para recuperar la solvencia, se convirtió en una política cambiaria en sí misma, y devino en uno de los principales elementos de deterioro galopante de esa solvencia. Y el resultado está a la vista.

4. La propuesta resumida

1. Lo que se propone en este documento cambiario, basados en el diagnóstico realizado abajo, que interpreta correctamente el control de cambios como un cierre de taquilla de las reservas del banco central ante una fuerte corrida contra el bolívar, es, en primer lugar, generar las condiciones necesarias para recuperar la solvencia como país, de manera que se elimine el motivo de las fugas, y los agentes económicos lo entiendan así para abrigar expectativas correctas que mantengan la credibilidad en dicha solvencia.
2. Estas condiciones son, resumidamente: sostenibilidad fiscal, reglas claras para el sector privado productivo que garanticen el deseo de invertir en el largo plazo en el país, amarrarse al mástil colocando a perdonas idóneas por su capacitación y credibilidad en la presidencia y el directorio del Banco Central, y un acuerdo nacional de gobernabilidad con todos los venezolanos que quieran defender la democracia y recuperar al país. Este acuerdo nacional implica reconocer los errores en materia política y económica, en particular abandonar el modelo de capitalismo de estado y propugnar el socialismo desde abajo, con golpe de timón para descentralizar el poder político y empoderar al pueblo, y dejar un claro espacio al sector privado productivo para trabajar.
3. En segundo lugar, una vez establecidas esas condiciones de solvencia, y de un acuerdo nacional de gobernabilidad, se propone abrir de nuevo la taquilla, e instaurar de nuevo el régimen de flotación limpia con bandas del 2002, fortalecido con el sobreprecio en las bandas contra shocks políticos, no solo los económicos, internos y externos.

5. Sobre la necesidad de anunciar el Nuevo Programa Económico de manera conjunta

1. Como está establecido en el modelo teórico en que se analizan las corridas bancarias, abrir la taquilla (suspender el control de cambios) si permanecen las condiciones de corrida contra el banco (en este caso los motivos de fuga de capitales contra el país) es un suicidio. Si se pretende bajar el tipo de cambio del mercado negro, que hoy se ubica en alrededor de 80 bolívares por dólar, y se establece una subasta abierta con una cantidad fija ofrecida de manera periódica, por ejemplo diariamente, como parece estar pensando hacer el gobierno en este momento, el precio inmediatamente subiría por encima de los 30 bolívares, que sería la banda superior del sistema que proponemos nosotros, y pronto rebasaría los 70 bolívares (la banda es flexible, determinada como un promedio móvil, como veremos).
2. La razón para eso es que mucha gente verían la oportunidad de fugar sus capitales abierta, luego de un largo período de restricción en ese sentido, sin que se hayan modificado las condiciones que motivaron esas fugas, y en un entorno económico y político peor al que imperó cuando se fijó el control de cambios, en particular, caracterizado por una incipiente hiperinflación y fuerte conmoción social. Esa gente, ante la restricción, estuvo usando apartamentos, casas y terrenos, y vehículos, como reserva de valor, en ausencia de otras alternativas más líquidas como divisas.
3. Empezarían entonces, como lo están empezando a hacer ya, como muestra la depresión del mercado inmobiliario, a vender esos bienes, para comprar dólares en la subasta, y la fuga continuaría, lo que impulsaría el precio del dólar hacia arriba, por encima de su valor de equilibrio real. Lo muestra también la súbita baja de los depósitos de ahorro y a plazos, que se suman a alimentar la demanda de dólares para la fuga.
4. Dada la situación de crisis galopante en que se encuentra la economía, y la política, la mejor opción es aplicar la medida cambiaria de una vez, pero en conjunto con las medidas comentadas. En otro documento acompañante, hacemos un análisis de los impactos de las medidas, y los peligros de no hacerlas en conjunto y de una vez, o no hacer nada.

6. Ventajas de la flotación limpia en Venezuela hoy

1. En el apartado teórico hemos hablado ya de la necesidad y las ventajas de tener soberanía monetaria. El régimen que garantiza esto es la flotación. Como hemos dicho, no es lo mejor que se puede tener, pues lo ideal sería que a nivel mundial hubiera un banco central que cumpliera con su función reguladora y de prevención de corridas contra países y de contagios. Pero en ausencia de eso, y de la integración monetaria regional como segundo mejor, debemos optar por la flotación limpia, como tercero mejor.
2. Pero como estamos actuando de manera individual frente al mundo, debemos asegurarnos de que esa posición unilateral sea sólida. Afortunadamente nuestro país cuenta con mecanismos, como pocos países de nuestro tamaño, para basar esa defensa sólida: nuestras reservas petroleras, por un lado, y el carácter público de esas reservas y de la empresa que las opera.
3. Pero además de esa ventaja, podemos blindarnos con medidas adicionales estándares, claras y contundentes, que son mecanismos de “auto-aseguro”: el primero, ya mencionado, es la clara realidad, con su respectiva señal internacional, de solvencia económica del país lograda con las medidas propuestas en el documento QH.
4. La segunda, relacionada con la producción y las reservas petroleras, es una cantidad de reservas internacionales suficiente para generar una imagen de solidez ante posibles fugas. Si bien las reservas líquidas son solo de unos dos mil millones de dólares en la actualidad, en el entorno de las reformas se puede una fracción sustantiva de los 17 mil millones de dólares que tenemos en oro, que son muy fácilmente liquidables.
5. La tercera, son las bandas de flotación, que podríamos llamar de protección, para evitar las corridas, que son motivadas por razones espurias.
6. La cuarta, relacionada con el monopolio de las divisas por parte del gobierno, dada su propiedad de las exportaciones petroleras, es un fuerte sobreprecio sobre banda superior, un impuesto por demanda de dólares en esa banda, que asegura un fuerte y creíble disuasivo contra las fugas.
7. La quinta, es que en la banda inferior, una simple paralización de la oferta púbica de divisas, trae un impacto determinante sobre todo el mercado cambiario, pues la subasta pública es, con mucho, el más abundante oferente de divisas en el país, y el claro marcador para el mercado privado correspondiente.
8. Incluso, si fuera necesario, el banco central podría fácilmente comprar en ese débil mercado las divisas que fueran necesarias, todo para evitar el influjo de capitales golondrina perjudiciales para la producción nacional y para la estabilidad cambiaria.
9. La idea es que, con todo esto funcionando, el tipo de cambio se colocaría en su nivel de equilibrio real, y obedecería, no a motivos especulativos, que estarían aislados por esos mecanismos, como explicaremos abajo, sino por las condiciones fundamentales de nuestra economía: la productividad, la tecnología, las preferencias de la gente (incluyendo sus deseos de permanecer en el país), el stock de capital productivo y los mecanismos de financiamiento de la inversión productiva, los recursos productivos, las ventajas comparativas, el capital humano-espiritual (la educación, el conocimiento, la cultura, la socialización de la producción y las relaciones humanas etc), y el estado de derecho y su institucionalidad que garantiza reglas claras de juego político y económico.
10. Como estas condiciones fundamentales no varían en el corto plazo, el tipo de cambio de equilibrio no variaría en el corto plazo. En particular, no tendría razones para traspasar las bandas de flotación establecidas, como se explicará abajo.
11. Hemos dicho en el documento Qué Hacer, y lo reiteramos, que el secreto del éxito de nuestra economía en el largo plazo son las relaciones sociales productivas, en un entorno de promoción y fortalecimiento endógeno del modo de producción solidario de conocimiento libre. Pero está claro que deben establecerse reglas de juego claras para la operación del sector productivo interno, y para la operación del mercado.
12. Este es un determinante fundamental que sostendrá la solvencia de nuestra economía, y la desarrollará por encima de muchos países tradicionales basados en la explotación del trabajador y en la lucha de clases a nivel productivo y político. Ese es un elemento adicional que hay que mencionar aparte entre los fundamentos que sostendrán el tipo de cambio dentro de las bandas de flotación, y le dará estabilidad al valor externo de nuestra moneda.

7. Reservas internacionales suficientes

1. Como decimos en la parte teórica, los bancos, cuando emiten sus notas basadas en créditos, tienen una tasa endógena de reservas con respecto a la cantidad de notas emitidas. Si el banco es muy solvente, la tasa será menor. Si lo es poco, será mayor. Pero ese diferencial sufre un desnivel importante en ausencia o en presencia de un banco central, como quedó implícito: el mecanismo de seguro contra corridas y contagios permite que los dos niveles, aunque sigan diferenciados, se vayan hacia abajo.
2. En el caso nuestro, somos un país que, aunque tengamos ya una solvencia recuperada a nuestros niveles posibles, con las políticas económicas planteadas en el documento, tenemos una solvencia relativamente baja en el contexto internacional. Por esto, debemos tener una cantidad de reservas con respecto al dinero primario alta: una alta tasa de reservas. En este caso, reservas internacionales, que son las reservas del banco central frente al mundo.
3. Dada nuestra especial posición como exportadores de petróleo, un bien tan demandado externamente, y dadas nuestras altas reservas de petróleo, podemos tener un monto relativamente alto, para los estándares del mercado, de divisas. Y no solo podemos hacerlo, sino que debemos hacerlo, dada nuestra historia de debilidad en el sistema cambiario en los últimos cuarenta y más años. Sería una fuerte señal de auto-aseguro, que daría una gran solidez a nuestra posición de solvencia para apalancar un tipo de cambio que refleje las características fundamentales mencionadas de nuestra economía frente al exterior.
4. En este sentido, tomamos el siguiente criterio: la tasa de encaje legal en Venezuela para la banca privada es de 15%. Una tasa de reservas líquidas sobre dinero primario en circulación de 40% sería un indicador sumamente fuerte de que se tiene la fuerte intención de hacer el sistema robusto. Y de esas reservas, consagrar 25% exclusivamente para defender la banda superior muestra una disposición creíble, y sería un disuasivo suficiente para cualquier jugador con poder de mercado que trate organizadamente de romper la barrera de esa banda a fuerza de demanda súbita.
5. Si tenemos en cuenta nuestros cálculo de una tasa nominal de equilibrio de hoy en 25 bolívares por dólar, esos montos serían los siguientes. Como el monto de monedas y billetes en circulación en Mayo de 2014 (última cifra reportada) era de 115.771 millones de bolívares, eso implica que las reservas internacionales líquidas tendrían que colocarse en 1.852 millones de dólares (actualmente están en 1.100 millones). Las consagradas para defender la banda entonces serían 463 millones de dólares.
6. Teniendo en cuenta que las reservas actuales en oro son alrededor de 17.000 millones de dólares, esas reservas líquidas necesarias son perfectamente posibles, y, de hecho, muy pequeñas con respecto a lo que se puede tener como disuasivo para defender la banda superior. Diríamos que incluso unas reservas de unos mil millones de dólares para defender la banda superior, al principio, aunque es un monto demasiado alto en términos de manejo eficiente de reservas, es un monto que puede usarse el principio, dados los altos niveles de falta de credibilidad en el sistema que han imperado en los últimos doce años. Estas reservas adicionales al óptimo serán bien usadas, pues tendrán el objetivo de hacer robusto el sistema cambiario contra corridas, como hemos dicho, usando las ventajas únicas que tiene Venezuela de manera muy provechosa, y dejando de tener unas reservas ociosas en oro que están muy por encima de los estándares mundiales en esta materia para un país como el nuestro.

8. La subasta diaria con bandas de flotación explícitas

1. En el 2002, el régimen de flotación limpia tenía bandas de flotación, pero por una decisión de mayoría en el directorio del BCV en el que el ministro mencionado era minoría, no se anunciaron las bandas. El argumento a favor de las bandas es muy claro: se quiere establecer las reglas de un juego en el que todos los actores deben saber a qué atenerse. Si se esconde esta información sobre el juego, se está favoreciendo en la práctica a los actores informados, que son básicamente los bancos y las casas de bolsa, y se está perjudicando al demandante relativamente pequeño en este mercado: la clase media y la clase pobre.
2. Describamos el juego en relación al anuncio de las bandas, que es relativamente sencillo. Primero que todo, el mercado se abre cuando están dadas las condiciones descritas arriba, de manera que se espera que el tipo de cambio se coloque, luego de algunos titubeos de ensayo y error, en el tipo de cambio real de equilibrio, que sería anunciado como probable. En nuestro caso, estimamos que el mismo debe situarse, en las condiciones referidas, repetimos, en unos 25 bolívares por dólar (si no están dadas las condiciones, esa cifra sería mucho mayor, pues habría el motivo claro de fuga de capitales, entre otros).
3. Se anunciarían públicamente las condiciones económicas de solvencia descritas: la política económica que sustenta el nuevo régimen cambiario, y los compromisos, algunos de ellos por ley, que asume el gobierno. Si el anuncio es hecho en conjunto con los representantes legítimos del sector privado productivo, el impacto es mucho mejor.
4. Se anuncia igualmente el estimado del tipo de cambio real de equilibrio, antes de que ocurra. En un juego esto se interpreta como un “foco de equilibrio”, que tiende, bajo ciertas circunstancias, a autocumplirse, por temas de coordinación de expectativas, y en condiciones de un anuncio creíble. Los actores relevantes también deben haber hecho los cálculos económicos que llevan a la predicción, por lo cual la metodología del cálculo debe ser pública, y avalada por reconocidos expertos, tanto del gobierno, como del sector privado productivo.
5. Las bandas deberían estar fijadas a un 20% por encima y por debajo del tipo de equilibrio. Las primeras son teóricas, por supuesto, calculadas a partir del tipo de cambio real de equilibrio estimado que se mencionó. Si el tipo de cambio se coloca en 25 bolívares por dólar, la banda superior estaría en 30, la inferior en 20. Se propone 20% para darle suficiente amplitud a la flotación. Posteriormente, cuando el sistema esté estabilizado, se pueden reducir las bandas a 10% por encima y por debajo, y luego a 7,5%.
6. A partir de ahí, se comenzaría un período de aprendizaje, en que las bandas se van calculando como un promedio móvil de las bandas anteriores. Por ejemplo, si el primer día el tipo de cambio que ocurrió de hecho, fue de 28, la banda superior para el segundo día se calcula así: la banda teórica superior para el primer día fue de 33,6 (20% por encima de 28), y la real de 30. El promedio de las dos es 31,8, y esa se fija como banda superior del segundo día. La idea es ir construyendo un promedio móvil para las bandas, de unos 10 días. Ese promedio se puede ir alargando, y quizá a los seis meses puede tener una cola de 20 días. Una cola muy larga impide que la banda se mueva mucho, como se podrá adivinar. Una cola corta, toma en cuenta movimientos recientes.
7. Ahora, ¿porqué las bandas deberían ser anunciadas? Además de lo dicho, para no beneficiar a quienes tienen información privilegiada, el anuncio tiene que ver con la consistencia temporal de juegos dinámicos. Como expondremos en el siguiente apartado, la penalización de pretender comprar dólares a un precio que se coloque en la banda, o por encima de ella, será muy grande. De manera que habrá un fuerte disuasivo económico para hacerlo.
8. Es como quien sabe que puede provechosamente explotar una tierra productiva, pero que si se acerca mucho al abismo que está al extremo, un pequeño error puede matarlo, por lo que “en equilibrio” se aleja prudentemente del mismo. En nuestro caso, aunque la gente sabe que es un jugador muy pequeño como para influir, se genera una especie de “solidaridad de grupo” en ese sentido. Además, los jugadores grandes (bancos, por ejemplo), saben que sí que pueden influir en que el tipo de cambio va a subir mucho si demandan mucho.
9. Hay quien podrá pretender jugar a sacar provecho de la actitud de los demás en ese sentido, sin duda, y tratará de fugar divisas en el proceso. Pero, como todos, o la mayoría determinante sabe que el sistema es estable (es un “equilibrio” en el sentido de que, como la gente sabe que va a ser estable, lo es; y como lo es, la gente cree que es estable). Por eso, quien se desvía de esa manera, puede terminar perdiendo dinero si el tipo de cambio baja luego de sacar su riqueza en dólares. La idea es que ahora, con este sistema, no está claro, como ahora, que lo mejor es siempre comprar dólares, pues puede que quien compra dólares puede terminar perdiendo. Las fuerzas hacia arriba y hacia abajo tienden a equilibrarse.
10. Esto, de por sí, moderará los aumentos súbitos tipo avalancha de demanda y oferta en los actores privados en ese mercado. En particular, mantendrá a raya el motivo de fuga de capitales súbitas, que son corridas contra el país, y concentrará la demanda en transacciones comerciales de importaciones y de de pago de deudas por transacciones de este tipo.
11. De manera similar, la banda inferior mantendrá a raya el motivo de entrada súbita de grandes cantidades de dólares (capitales golondrina), que perjudican al aparato productivo, y no representan movimientos permanentes basados en las razones fundamentales mencionadas.

9. Monto diario de la subasta, Fondo de Ahorro Integeneracional y enfermedad holandesa

1. Primero que todo, digamos aproximadamente cuánto se ofrecería en la subasta diaria: 190 millones de dólares, aproximadamente. Este cálculo implica que todos los dólares se centralizan en el BCV: nada se desvía al Fonden, nada a Pdvsa, nada directamente para importaciones del gobierno, como se ha explicado en el documento QH.
2. Los supuestos son: 2.900 miles de barriles diarios de producción; 700 consumo interno; 660 Fondo chino, de los cuales se usan la mitad para pagar deuda, y la mitad se vende a precios de mercado; Cuba 100, de trueque; Petrocaribe y resto de ayudas, 300, de los cuales la mitad se da en especie, y la mitad se cobra a precio subsidiado, 50 dólares por barril, pues se supone que el precio promedio para el año es de 100 dólares por barril. Si se calcula el ingreso total por exportaciones resultante, da 195 millones de dólares disponibles diarios, en promedio.
3. De ese total, 190 se destina a la subasta, y 5 para el Fondo de Ahorro Intergeneracional (FAI). Esta subdivisión tiene un doble propósito. En primer lugar, el que no se ofrezca todo en el mercado, aumenta un poco el precio, lo cual significa que el gobierno está ejerciendo, aunque de manera muy moderada, su poder monopólico en en el mercado de divisas, lo cual va traer rentas cambiarias, que luego se distribuirán a la población de manera adecuada.
4. Los 5 millones diarios para el FAI representan 1.825 millones de dólares anuales, una cantidad respetable, que va a implicar el inicio del remedio definitivo de la enfermedad holandesa en nuestro país. Seguimos así el ejemplo de Noruega, que con su fondo de 744.500 millones de dólares, bien administrado como inversión en el exterior que genera buenos intereses y ganancias, ha sabido superar esa enfermedad por razones conocidas no detalladas aquí.
5. Es claro que la reducción de oferta producirá un aumento del precio. Este aumento, aunque leve, significa una devaluación moderada de la moneda con respecto al tipo de cambio de equilibrio, que puede tener efectos positivos, tanto para la producción interna, como para la exportación no tradicional. Y no tiene porqué tener un efecto en la inflación, que estaría controlada con la política monetaria, ya que se trata diferencia de niveles del tipo de cambio, y no de cambios continuados en ese precio, o devaluaciones continuadas.
6. De hecho, si aspiráramos corregir la enfermedad holandesa de un solo golpe, tendríamos que dedicar todos los 195 millones de dólares diarios al FAI. Eso colocaría al tipo de cambio de equilibrio en más de 100 bolívares por dólar, pues habría solo oferta privada, que es muy poca comparada con la demanda actual de dólares para importaciones y otros fines.
7. Este ejercicio muestra a las claras que nuestra moneda, cuando se oferta la renta petrolera en el mercado de divisas, es artificialmente fuerte con respecto a las capacidades productivas internas no-petroleras, como hemos observado arriba. La idea es empezar progresivamente a encarar la solución de este problema, con alrededor de 2,5% de las disponibilidades de renta petrolera diaria. Anualmente esto se podría aumentar un 0,5%, hasta llegar a un límite a determinar en conjunto con el resto de la política económica, en particular la de desarrollo productivo, la política de comercio internacional, en conjunto con la de importaciones y exportaciones no-petroleras.
8. Finalmente, recordemos que hay variaciones estacionales de demanda, y el asunto del fondo cambiario de estabilización, además del FAI, de manera que aquí hablamos solo de promedios.
9. Es también bueno decir que en el período de recuperación de la solvencia, se recuperarán las reservas líquidas para tener los montos mencionados para complementar la solvencia y la defensa de la banda superior.

10. La subasta y la acción del banco central en las bandas

1. La subasta de dólares es el mecanismo estándar, conocido en el banco central por la experiencia de 2002. La oferta diaria se programa y se anuncia, y varía durante el año teniendo en cuenta las variaciones estacionales (las compras navideñas generan más demanda que el resto del año, por ejemplo).
2. La oferta está en concordancia con el mecanismo de suavización de shocks de disponibilidad de dólares por exportación de petróleo. No porque el precio sube en un determinado año se va a ofrecer más en la subasta diaria ese año, sino que habrá un “fondo de reserva cambiario” que se sincroniza con el fondo de estabilización macroeconómica en lo fiscal. Eso minimiza la variabilidad del tipo de cambio ante variaciones súbitas del ingreso petrolero.
3. El mecanismo de intervención del banco central en las bandas, para evitar que el tipo de cambio las rebase, es el convencional: si el tipo de cambio en la subasta ha llegado a la banda superior, entonces el banco central vende más dólares de lo programado, actuando como si el tipo de cambio fuera fijo en ese valor. Pero los dólares se venden con sobreprecio en la banda y por encima de ella, como se explica abajo.
4. Lo mismo pasa en la banda inferior, en que se fija la banda como un tipo de cambio fijo, y se reduce la oferta para impedir que baje de el límite.
5. Dado el poder de oferta que tiene el banco central, si el tipo de cambio se coloca la banda inferior, ante una avalancha de entrada de dólares por el sistema privado, ese instituto puede frenar el impulso fácilmente con una paralización de la oferta en la subasta. El mecanismo es disuasivo por el hecho de que, como los oferentes de dólares saben que el banco central tiene un piso para el precio de sus entradas, es muy difícil que el tipo de cambio baje de este ahí en el mercado privado, pues quienes traen dólares podrán esperar unos días a que el precio soba de ese nivel en el banco central. Eso mismo hará que el privado no baje su precio de ahí, evitando con eso una entrada súbita perjudicial.

11. Fuerte sobreprecio en la banda superior

1. El objeto de esta medida se ha comentado, y tiene que ver con el mismo impacto que se ha estudiado sobre el impuesto de Tobin para evitar fugas o entradas súbitas de capitales.
2. En las bandas se establecerá una especie de impuesto de Tobin, pero se aplicará a todas las transacciones, y no solo a las de capitales. Esto tiene la ventaja de que impide la necesidad de distinguir entre el tipo de transacciones, y la corrupción que se da por esta vía (la gente reporta que las transacciones son de mercancías en la banda superior, para no pagar el impuesto, y el destino es la fuga de capitales).
3. Otra ventaja de que el sobreprecio se aplique a todas las transacciones es que el efecto disuasivo es mucho mayor: el máximo posible. De hecho, dados los supuestos, y el modelo teórico de equilibrio entre jugadores, un desvío de los “fundamentals” para demandar más dólares sobre la banda superior solo puede motivarse por fugas nerviosas de capitales, por motivos no previstos en el juego. De manera que el impuesto sí que sería sobre capitales: se trata de una “auto-selección”, que implica que podemos hablar con propiedad de un impuesto de Tobin, con la ventaja de que no hay burocracia envuelta en la clasificación de la transacción.
4. El sobreprecio se denomina fuerte porque, a diferencia de los impuestos de Tobin, tiene porcentajes altos. Por ejemplo, si la banda superior es de 30, si el impuesto es de 100%, esto implica que los dólares que se vendan en la banda se van a vender a 60 bolívares por dólar. El efecto disuasivo es sumamente elevado, y por lo tanto, es determinante para evitar que las bandas sean siquiera tocadas.
5. En otro país, esto podría no tener gran efecto. Pero en Venezuela, dada la gran centralización de la oferta de dólares provenientes de la exportaciones de petróleo por el banco central, hacen que el efecto sea muy fuerte: si se toca la banda superior, a 30, y el banco central ofrece sus dólares a 60, indudablemente que la gente irá al mercado privado a comprar sus dólares, y el tipo de cambio en ese mercado paralelo va a subir de 30 y estar por debajo de 60. Pero no hay problema, pues los mismos demandantes percibirán que se trata de una situación temporal, y que deben esperar a que el tipo de cambio baje si quieren, como podrán, comparar sos dólares más baratos en el BCV, o en el sistema privado, que tendrá el mismo precio que el de las subastas, de manera natural, por la ley de igualación de precios, con una comisión razonable.
6. En la banda inferior, solo con que el BCV deje de ofrecer dólares (cierre de la oferta), el precio en el mercado privado no va a bajar de ahí, pues la subasta es un marcador muy fuerte, que ofrece el 90% o más de las divisas. Si alguien vende dólares a precios más bajos, puede estar perdiendo, pues las expectativas que se va a recuperar de la parte baja de la banda se auto-cumple. Además, si el influjo es demasiado grande, el BCV puede comprar gran parte de esas entradas, pues es un precio bueno para reponer las reservas, dado que su precio va a subir, y va a obtener ganancias. El saber esto por parte de los privados, va a impedir que el precio baje por debajo de la banda, en resumen.

12. Expectativas y solvencia económica del país

1. Es bueno recordar de manera explícita que estos efectos en las bandas, de expectativas de baja cuando esté en la banda superior, y de alza cuando esté en la inferior se basa crucialmente en el supuesto de que son los determinantes fundamentales los que fijan el tipo de cambio real de corto, mediano y largo plazos. Eso implica que en el plazo inmediato, dadas las fuertes medidas planteadas, una fuga o ingreso nervioso pueden significar pérdidas cuantiosas para quien se atreva a emprenderlos.
2. Esas pérdidas son lo que buscan, precisamente, los disuasivos diseñados. Como son muy fuertes, se generan las expectativas, que están bien fundamentadas. Por lo tanto, en equilibrio (equilibrio del juego dinámico diseñado), las bandas no van a ser rebasadas. Y por tanto, el sistema va a ser estable, y no va a experimentar corridas.
3. Este resultado es así porque Venezuela tiene condiciones especiales, como se ha dicho, y tiene la capacidad de imponer medidas de auto-aseguro con potentes disuasivos que evitan flujos espúreos de capital que no reflejan cambios en solvencia en la economía interna. Una vez más, esto requiere una política económica robusta, como lo planteamos en el documento QH, pues si esto falla, el esquema cambiario sí que puede fallar, al socavarse las bases de la solvencia económica del país, y por tanto, su bases monetaria.

13. Concentración de reservas en el banco central y oferta de dólares privados

1. Para que el sistema sea claro y limpio, se debe centralizar de nuevo el manejo de las reservas internacionales en el banco central: debe eliminarse el Fonden como mecanismo que maneja reservas con otros propósitos.
2. El gobierno, además, debe adquirir las divisas que necesita en el sistema bancario y las casas de cambio, como cualquier agente económico. Y también puede ir a las subastas. Así se limpia su papel como beneficiario de las ganancias cambiarias, en bolívares, sin introducir ruidos perjudiciales en el mercado cambiario. Los subsidios y programas de ayuda, como los de becas y compras de medicinas, los puede hacer en bolívares, de manera que los agentes hagan sus transacciones en dólares en el mercado de divisas, a través de bancos y casas de cambio.
3. Por otra parte, hemos estado hablando de que las empresas exportadoras privadas, y los hogares tenedores de dólares, pueden ofertarlos en el sistema bancario, casas de cambio, y casas de bolsa. Habrá libertad de oferta y demanda en este mercado, que tenderá a cotizar sus dólares al mismo precio que el del banco central, dada la cuantía de las reservas que ahí se cotizan, y por la interacción que habrá entre los dos mercados.
4. Esto último incentivará la exportación privada no tradicional, entre otras cosas, y dará fluidez al mercado cambiario.

14. La integración monetaria regional como solución

1. Según argumentamos en la fundamentación teórica (ver abajo), la mejor solución para Venezuela sería no actuar de manera unilateral ante el inhóspito mundo del sistema monetario internacional actual, en el que imperan las guerras cambiarias, las corridas contra países, los contagios, la falta de regulación del sistema financiero internacional, que hace desmanes contra clientes en los países ricos, y contra los países pequeños y pobres.
2. Si varias islas en nuestro modelo teórico se asocian, y usan las ventajas de cada una para diversificar el riesgo agregado de cada una de ellas, el riesgo agregado resultante del nuevo sistema es mucho menor, porque cuando a algunas les va mal a otras les va bien (porque si el turismo de playa se afecta por un huracán caribeño en una isla, a otras les va bien por el turismo de montaña andino).
3. Además, las sinergias productivas, y las economías de escala en una economía integrada permitirían un aumento de la productividad relativa y de la competitividad de esa región frente al mundo. Y permitiría tener mejores mecanismos de control de las fugas y los contagios con un banco central regional que los minimice dado el nuevo poder económico adquirido.
4. Hay muchas ventajas, pues, de una integración monetaria regional. No abundaremos aquí sobre una propuesta de este tipo, que requiere ciertas condiciones de integración comercial y económica previa, como similar productividad, y acuerdos fiscales adecuados (renunciar al señoreaje individual de los países del acuerdo, por ejemplo). Solo diremos que la política monetaria no se pierde a nivel regional, y se puede aprovechar, además de la estabilidad monetaria-financiera, para políticas de desarrollo conjunto frente al mundo.
5. Un detalle importante es que, si lo analizamos con cuidado, la política monetaria tampoco se pierde de cada país no se pierde por la integración monetaria. Se pierde la posibilidad de emitir dinero primario, que solo el banco central regional puede emitir. Pero cada país puede instaurar un banco especial (el antiguo banco central) que realice una política monetaria basado en dinero secundario: dinero bancario. Como el banco obedece a los objetivos del país, y no de máxima ganancia, puede poner realizar prácticamente todas las políticas monetarias mencionadas en el modelo teórico: política anticíclica (dando más crédito cuando hay estancamiento, y reducirlo cuando hay boom), política de desarrollo económico (créditos de largo plazo), “operaciones de mercado abierto” para controlar el monto de liquidez secundaria en el país, mediante compra-venta de bonos en el mercado local de capitales, y hasta prestamista (secundario) de última instancia, fortaleciendo los mecanismos de control de solvencia de los bancos privados y públicos, y de salvamento, en coordinación con el banco central regional.
6. Esto, de hecho, también puede funcionar si hubiera un banco central mundial, que el mecanismo óptimo para resolver los problemas cambiarios, monetarios y financieros a nivel mundial
7. Cerramos esta sección diciendo que la mejor estrategia como camino intermedio hacia ese objetivo de integración monetaria regional, es la propuesta de nuestro documento: el de la flotación limpia con bandas. No es la dolarización, ni el control de cambios, ni un tipo de cambio fijo, pues, como explicamos en la fundamentación teórica, estos regímenes implican pérdida de soberanía monetaria, y rigideces que implicarían un salto grande pernicioso de adecuación en materia cambiaria cuando viniera la integración monetaria.

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